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上海机场:免税驱动收入增长,关注成本增长
2019-10-07    来源:网络整理    作者:采集侠

免税业务增长强劲,带动公司非航业务高速增长

    航空性收入:受民航局控总量政策影响,公司18年飞机起降架次同比增1.6%,但因旅客结构优化,国际旅客占比增加,公司实现航空性收入39.7亿元,同比增6.6%,增速略高于起降架次。非航收入:公司18年非航收入同比增长23%至53亿元,占收入比重提升约4pct至57.4%。其中,商业餐饮收入贡献39.9亿元,同比增长33%,为非航业务增长的主要驱动力,预计主要因机场免税业务大幅增长所致,而其他非航业务仅增长0.9%。

    成本端:运行成本增长较快,费用率逐步下行

    公司18年产生营业成本45亿元,同比增长11%。从细分成本看,营业成本增长主要受运行成本增长驱动,因公司18年对卫星厅商业零售资源进行招标所致以及维修维护费用增长。而考虑公司预计19年将向集团支付租赁资产和场地金额同比增长50%至10.5亿元,我们预计未来运行成本仍有增长压力。此外,公司三费控制良好。其中,占比最高的管理费用率较17年下降0.4pct至2.0%;财务费用率则因去年有10年期债券到期而本年无该事项下降;销售费用率继续保持稳定。

    联营公司投资收益下滑

    公司对联营公司和合营公司的投资收益为8.9亿元,较去年同期下滑8%。目前公司联营、合营公司主要为德高动量(持股51%)和油料公司(直接持股40%)。其中,德高动量净利润同比增长16%,但对投资收益贡献更高的油料公司18年业绩下滑1%,最终致投资收益下滑。

    投资建议

    参考过往国内其他机场生命周期规律,我们预计下半年卫星厅投产将成为公司业绩新一轮增长起点:(1)免税招标重新签订后,扣点率显著提升叠加客流增长有望大幅提升公司非航业务收入;(2)复盘白云、杭州机场广告竞标情况,我们认为广告代理公司对优质机场的广告资源竞争依然激烈,机场作为资源方将成为最大受益者。而随着下半年卫星厅的投产,上海机场的广告业务价值亦有望获得重估。综上,我们预计公司2019-2021年EPS为2.64、3.00、3.34元,对应PE为23、20、18倍,作为国内最优质的枢纽机场,公司当前股价对应19年市盈率低于白云机场(32X)、深圳机场(23X),首次覆盖,给予“推荐”评级。

    风险提示:

    免税销售增长不及预期;国人市内店免税政策变化;运行成本大幅增长。

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